唐人神跟踪报告：生猪养殖将成为公司未来发展重心

　　报告要点

　　事件描述

　　近期我们调研了唐人神。

　　事件评论

　　现阶段公司饲料业务呈现猪料结构改善，禽料销量增加的趋势。猪料方面，2016年公司积极调整饲料结构，一季度预计前期料占比提升至20%，销量同增70%。禽料方面，山东和美凭借低成本的竞争优势，在当地市场份额不断扩大。总体上，我们预计2016年公司饲料销量将继续增长7.6%至310万吨。此外，受玉米价格下降影响，预计2016年公司饲料吨毛利同增40~50元（不含和美）。同时公司发布业绩预告，一季度净利润预计同比增长50%~70%，上述变化得到验证。

　　公司加大商品猪布局力度，生猪养殖将成为公司未来发展重心。2015年以来陆续成立或收购生猪养殖企业，开始大力布局商品猪业务，未来生猪养殖将成为公司发展的重心，在贡献利润的同时，进一步促进种猪、饲料营养、生鲜肉制品业务的发展。2016年预计公司商品猪出栏规模达到60万头（同增200%），其中公司自身20万头，龙华农牧15万头，醴陵黄鹤5万头，山东、广东轻资产合资公司各10万头。未来公司主要的生猪养殖基地将集中在湖南、山东、广东三大区域。

　　聚焦三类养殖模式实现产能快速扩张。未来公司计划五年之内将生猪出栏规模扩大到300万头，十年内达到800万头，在后期产能扩张中，公司将聚焦三种模式：1、5000头以上母猪的大规模的养殖公司，例如龙华农牧，主要通过资本并购方式获得；2、500~5000头母猪的猪场，与其合资成立轻资产公司，然后再通过合资公司返租猪舍，对应每头出栏生猪租金价格约50~100元；3、“公司+农户”模式，将农户与公司优势进行有机结合，用专业的技术提升农户的养殖效益。

　　我们认为，目前饲料股正处于估值快速提升的第一阶段，建议积极配置。通过研究上一轮猪周期中饲料股的表现，我们认为，现阶段能繁母猪存栏处于历史低点，但尚未出现明显拐头趋势，此时市场未形成一致预期，因此也是给予板块高估值的时期，建议投资者积极配置。

　　给予“买入”评级。考虑到此次定增及收购带来的业绩和股本增厚，我们预计公司2016年净利润约3.2亿元，折合摊薄EPS为0.54元。给予“买入”评级。

　　风险提示：生猪扩产不及预期；猪价大幅下跌；饲料销量不及预期。

　　报告正文

　　猪料结构改善，禽料销量增加

　　目前公司饲料产能约600万吨，2015年预计总销量同比增长15%至288万吨，其中猪料和禽料各占一半。2016年预计在禽料销售增长的带动下，公司饲料总销量将继续增长7.64%至310万吨。此外，受玉米价格下降影响，预计2016年公司饲料吨毛利同比增长13%~17%至340~350元（不含和美饲料）。

　　现阶段公司饲料业务呈现猪料结构改善，禽料销量增加的趋势。在猪饲料方面，2016年以来公司积极调整饲料销售结构，一季度预计前期料占比提升至20%，销量同增70%。在禽料方面，山东和美2015年总销量预计达到120~130万吨（其中含10%的猪料）凭借低成本的竞争优势，产品性价比显著，在当地市场份额不断扩大，在此带动下，预计公司一季度饲料销量同比增长15%~20%。

　　公司发布业绩预告，预计一季度实现归属净利润2347~2660万元，同增50%~70%，上述变化得到业绩层面的验证。

　　生猪养殖将成为公司未来发展重心

　　公司加大商品猪布局力度，生猪养殖将成为公司未来发展重心。此前，公司养殖业务主要集中于种猪环节，2015年以来陆续成立或收购生猪养殖企业，开始大力布局商品猪业务，未来生猪养殖将成为公司发展的重心，在贡献利润的同时，通过养殖平台进一步促进种猪、饲料营养、生鲜肉制品业务的发展。2016年预计公司商品猪出栏规模达到60万头，其中公司自身20万头（肥猪+小猪），龙华农牧15万头，醴陵黄鹤5万头，山东、广东轻资产合资公司各10万头（马上签协议）。未来公司主要的生猪养殖基地将集中在湖南、山东、广东三大区域。

　　目前养殖户补栏积极，公司二元种猪已经脱销，约有1万头订单无法满足，50公斤重二元母猪销售价格已由此前1700元涨至1900元（公司成本约1100元）。2015年公司种猪销量约3万头，2016年种猪计划出栏4万头，其中内供1.5万头（龙华农牧引种1万头），对外销售2.5万头。

　　聚焦三类养殖模式实现产能快速扩张

　　未来公司计划五年之内将生猪出栏规模扩大到300万头，十年内达到800万头，在后期产能扩张中，公司将聚焦三种模式：1、5000头以上母猪的大规模的养殖公司，例如龙华农牧，主要通过资本并购方式获得；2、500~5000头母猪的猪场，与其合资成立轻资产公司（使用现金出资，持股70~80%），然后再通过合资公司返租猪舍，对应每头出栏生猪租金价格约50~100元；3、“公司+农户”模式，将农户与公司优势进行有机结合，用专业的技术提升农户的养殖效益。

　　饲料股目前正处于估值提升最快时期

　　从上轮猪周期来，饲料板块一共出现过三波比较明显的上涨。第一阶段：2010年7月-2010年11月。此时能繁母猪存栏在底部徘徊，使得市场提高饲料板块未来业绩预期，板块估值明显提升，整体股价上涨60%。第二阶段：2011年6月-2011年7月。猪价此时达到高点，同时11年二季度饲料公司业绩开始释放，整体股价涨幅15%。第三阶段：2012年11月-2013年3月。能繁母猪存栏到达高位(5000万头以上)，催生饲料股第三波行情，且12年全年饲料股业绩高增长，整体股价涨幅27%。

　　我们认为，目前饲料股正处于估值快速提升的第一阶段。同上轮猪周期类似，现阶段能繁母猪存栏处于历史低点，但尚未出现明显拐头趋势，此时正是市场未形成一致预期时，因此也是给予板块高估值的时期。且这一点在10年同样时期可得到验证，在当时能繁母猪尚未确立明显拐头趋势的情况下饲料股出现较大涨幅，估值明显提升（当时饲料股对应当年真实业绩PE从24上涨到39）。

　　盈利预测及投资建议

　　考虑到此次定增及并购龙华农牧与比利美英伟所带来的业绩增厚和股本变动，我们预计公司2016年净利润约3.2亿元，折合摊薄EPS为0.54元（其中唐人神饲料销量190万吨，利润1.2亿元，种猪出栏2.5万头，利润2000万元，唐人神肥猪+仔猪出栏21万头，利润6000万元，山东和美贡献利润5000万元，辽宁曙光带来上市公司亏损1000万元，龙华农牧与比利美英伟合计贡献利润8000万元）。总体上，我们看好公司未来在养殖产业链的扩张，首次覆盖，给予“买入”评级。

　　风险提示：生猪产能扩张不及预期；猪价大幅下跌；饲料销量不及预期。

责任编辑：王妍琪  

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